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基本面与货币政策等风险因素压制国债

栏目:国债期货行情分析  日期:2015-8-31 16:00:21

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    经历了腥风血雨的黑色星期一,近日全球金融市场暂时恢复稳定。对债市而言,股市的大幅波动令避险情绪再度升温,从而推动10年国债利率下行约10 BP至3.4%附近。展望后市,短期来看,利率仍有下行空间,主要原因在于:一是,最新数据显示经济再度恶化,而股市大跌进一步增加了经济下行压力。二是,宽松货币政策不断,央行超预期双降,并通过SLO、LMF等对冲短期流动性,维持资金面平稳意图明显。三是,从需求端看,市场风险偏好回落致使资金仍不断流入债市;从供给端看,地方政府债务限额落地,一方面控制地方债务增量扩张,降低了市场对地方政府举债刺激经济的担忧。另一方面限制了债券背后的政府信用背书,有助于无风险利率重新定价。中期来看,利率走向的不确定性却在增加。如果说此次人民币贬值引发的全球股市动荡导致风险偏好回落从而对债市产生了利多效应,其亦对债市添加了不确定性。从8.28国务院专题会议释放的信号来看,近期人民币贬值及股市动荡使得经济形势严峻,为了守住“不发生区域性系统性风险”的原则,后期稳增长力度或超预期。

    8月财新PMI初值创09年3月以来新低,需求和生产指标均再度恶化。从中观行业看仍不乐观:下游终端需求普遍走弱;中游工业生产仍受困于产能去化,工业品价格也仍在下滑;但电力耗煤增速却因低基数效应而持续回升。

    虽然近期央行宽松政策不断,但政策传导途径受阻,其主要梗阻则在银行。一是银行不良资产率不断上升致使惜贷情绪严重,二是负债成本仍不稳定,此次放开存款利率上限,反而可能加大银行负债成本压力。若后续没有稳增长政策出台,三季度经济破7的概率在增大。一方面,7月工业投资、消费、出口以及8月高频数据的下滑显示传统工业仍无起色,另一方面,作为上半年增长的主要动力第三产业中的金融和地产,下半年也面临失速风险。金融业盛极而衰,三季度以来,股市市场交易量持续萎缩,目前已从最高时的2.3万亿骤降至6000亿。假设金融业增速回归去年水平,可能会拖累GDP 0.3个百分点;房地产昙花一现,虽然5月以来地产表现抢眼,但这是在政策刺激下积压需求和透支需求集中释放的结果。7月下旬以来,30个大中城市销售增速已回落20个百分点,加上近期股市大跌使得房地产需求进一步紧缩,后期走势不乐观。总体来看,经济下行压力再次回升,偏弱的基本面仍然有利于债市利率继续下行。

    近日央行超预期双降,其中降准、逆回购、SLO等单周净投放货币超万亿,而降息和逆回购招标利率下调引导二级市场回购利率小幅下行,R007再次回落至2.5下方。此前人民币汇率形成机制的变化打开了货币政策调节空间,而超预期降息或意味着新一轮宽松周期已重启。美联储加息、人民币贬值使得资金面持续承压,未来降准依然值得期待。

    从需求端来看,股市大跌再次降低了市场风险偏好,资金继续回流债市。一级市场招标显示配置需要依然强劲,二级市场利率曲线则出现平坦化下移,10年期国债利率再度回落至3.4%;从供给端来看,15年地方政府债务限额锁定16万亿,按照5年期限计算,未来平均每年置换额度在3万亿左右。地方政府债未来发行量和节奏透明化有利于市场逐步消化供给冲击,像今年5月份出现的超预期供给冲击不会再现。短期来看,经济未企稳回暖之前,需求端继续强劲,而供给端则稳定在预期内,利率下行基础仍在。

    8月28日,李克强总理主持召开国务院专题会,会议具体到短期的国际经济金融形势,实属罕见,显示出近期形势的突发性和重要性。过去李总理强调的是定向调控,但今年7月总理第一次提出了“相机调控”,此次会议总理再次强调 “更精准的定向调控、相机调控”。相机调控思路之下,政策可能愈发不确定,但从不确定中找到的唯一确定的是:无论政策如何,“守住不发生区域性系统性风险”是底线。过去两年中国经济依然牢牢站在7的底线之上,但现在随着经济下行压力越来越大,稳增长与调结构的两难也越来越明显。在经济下破底线之后,不排除稳增长或短期占据主导地位。近日央行超预期降息,目的是为了降低实体融资成本,提高人民币资产吸引力,毕竟解决汇率贬值与资本外流最终还是需要通过提高人民币资产赚钱效应来实现。货币宽松之后经济稳增长措施或将出台,警惕政策力度或超预期。

    总体来看,短期内,收益率向下的交易性机会来自于基本面疲软、货币政策持续宽松及风险偏好的继续下降。但中期内,利率能否再下一城,风险点则在于稳增长政策的超预期。

该报道转载/编辑由:西汇-张浩鑫

标签:国债收益率,国债基本面,国债货币政策,国债风险因素,

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